眾律國際法律事務所

美國證交會主席在華府針對SEC的過去、現在和未來發表講話（二十一）

作者：蓋瑞·詹斯勒（Gary Gensler）

編譯：吳尊傑／法務專員[1]

謝謝好心的介紹。按照慣例，我想指出我的觀點是我自己的，我並不是代表委員會或SEC內部成員發言。

我想與大家分享我們在去年12月失去了一位SEC的戰友Robert Birnbaum。雖然我沒有親自認識他，但他在他非凡的一生中取得了很多成就。離開美國證券交易委員會後，他繼續領導紐約證券交易所。[2]

然而，在我們的機構工作期間，他為一份名為「特別研究」的開創性報告做出了貢獻。這份報告發表於1963年，也就是富蘭克林·德拉諾·羅斯福 （Franklin Delano Roosevelt）和國會在大蕭條最深刻時期齊聚一堂，思考我們的資本市場在1930年代後，如何才能更好地為美國公眾服務。

1963年的報告將我們的證券法描述為「經過驗證的立法成就」。然而，機構成員寫道「在充滿活力的社會中，沒有任何法規是一成不變的。」他們繼續說「市場的意外變化和更廣泛的公眾參與，應該伴隨著相應的投資者保護。」[3]

事實上，在過去的30年裡，資本市場發生了很大變化。根據該報告，國會將在接下來的十幾年中繼續修改證券法，將SEC監督權限擴大到場外交易市場，[4]促進全國市場體系，並禁止固定佣金。[5]

在過去的幾十年裡，我們的市場繼續以更加戲劇化的方式發展。作為回應，政策制定者繼續改變我們的法律和法規。

我們有幸擁有世界上最大、最成熟、最具創新性的資本市場。美國資本市場約佔全球資本市場的40%。[6]這甚至超過了我們對世界國內生產總值的影響，我們在世界國內生產總值中佔有24%的份額。[7]

但是，正如他的團隊所指出的，我們不能認為這是理所當然的。 「在充滿活力的社會中，任何監管都不能是一成不變的。」到2022年，也就是《特別研究》發表近60年之後，這一核心思想仍然如此真實。

今天，我想與大家分享一些我認為在制定SEC的2022年年度議程時監管「動態」的指導原則：

首先，繼續提高我們資本市場的效率

其次，現我們當今經濟和技術的規則現代化

提高我們資本市場的效率

讓我從效率開始。

為什麼效率很重要？

資本市場的效率在於降低使用資本的人（發行人）和擁有資本的人（投資者）的中介成本。這直接符合我們的使命，即保護投資者、促進資本形成並維護投資者和發行人之間的關係：公平、有序和高效的市場。

　　今天，包括資本市場、銀行和保險在內的金融部門約占美國經濟的8%。[8]1963年，當特別研究發表時，該行業佔有3.5%的份額。雖然自那時以來我們的經濟發生了很大變化，但我認為SEC仍然可以發揮作用，幫助提高這裡的效率。

此外，一項研究發現，隨著時間的推移，金融中介的成本在2014年與 1900年一樣高。學者發現這「令人費解」，因為技術進步「應該會降低購買、匯集和持有金融資產的實際交易成本」。[9]

為了提高效率，幾十年來，國會為我們提供了許多促進競爭和透明度的工具。[10]國會在1975年對我們的法規進行了重大修改，部分是為了響應特別研究。在該法案的第一行，它說他們正在「修改1934年的證券交易法以消除競爭障礙」。 「競爭」這個詞在文本中出現了20次。[11]

國會在1996年再次回到這種競爭理念。國會表示，在制定規則時，除了投資者保護和公共利益之外，委員會還必須考慮效率、競爭和資本形成。[12]如果使用得當，這些工具可以提高生產力並降低經濟租金。

因此，我已指示我們的機構成員就如何通過競爭和透明度提高資本市場在效率在上下提出建議。這包括各個領域：50萬億美元的股票市場；23萬億美元的國債市場，其「發行人」是美國公眾和財政部；以及25萬億美元的非國債固定收益市場的其他方面。[13]還包括基金管理領域。

讓我們快速看一下基金管理的一個領域：私募股權和對沖基金。這些基金管理著約17萬億美元的總資產。雖然我們不知道在該行業開展業務的確切成本，但每年可能有大約2500億美元的費用和開支。[14]

如果我們能夠利用我們的權力為該市場帶來更大的透明度和競爭，一方面有助於投資組合公司，另一方面有助於投資該領域的養老金和捐贈基金。同樣，如果我們能夠提高資本市場其他關鍵部門的效率，那也將對發行人和投資者有所幫助。

現代化我們的規則集，以適應當前的經濟和技術

接下來，我想轉向更新我們針對當前經濟和技術的規則集。

市場和商業模式長期以來一直在發展以應對新技術；正如Bob Birnbaum 的團隊所指出的，它們是「動態的」。我相信創新可以為我們的資本市場帶來更大的准入、效率和創新，以及經濟增長。

不過，我們的核心問題是：當新技術出現並改變金融業的面貌時，我們如何繼續實現我們的核心公共政策目標？

在這裡，他的團隊再次為我們提供了一些見解。到1963年，二戰後通信系統的發展使經紀自營商更容易直接進行交易。他和他的團隊正在關注的主要事情之一就是這個場外交易市場。

他們寫道：「在過去，主要任務之一是尋找市場——這項任務通常通過郵件完成。現在……大多數證券的市場幾乎可以立即定位，交易在幾秒鐘內完成。」[15]

如果這在1963年是正確的，那麼今天它就是正確的幾個數量級。在當前的市場中，「幾秒鐘」可能是永恆的！

這對2020年代意味著什麼？當然，有些人會跳到加密貨幣。[16]我會留給你的問題。在此之前，讓我提出幾個其他類別：

對我來說，我們市場最顯著的變化是預測數據分析和人工智能的使用。包括機器學習在內的預測數據分析越來越多地應用於金融領域——從交易到資產管理，再到風險管理。儘管我們仍處於這些發展的早期階段，但我認為我們現在所經歷的轉變可能與1990年代的互聯網一樣大。

雖然這些發展可以增加准入和選擇，但它們也引發了重要的公共政策考慮，包括利益衝突、偏見和系統性風險。[17]

創新不僅僅來自更新軟件和硬件；它還來自提供產品的方式。今天的一個例子是，有多少發行人通過特殊目的收購公司（SPAC）和直接上市尋求進入公共市場的替代方式。[18]

除了創新和技術，我們的經濟正在以其他方式發生變化。如今，投資者要求公司提供超出他們以往尋求的更多訊息，涉及氣候風險、人力資本和網絡安全風險。[19]自1930年代以來，我們的核心交易是投資者可以決定承擔哪些風險，只要上市公司提供全面和公平的披露並且在這些披露中是真實的。

所有這一切都令人興奮。創新和進化使我們的市場成為世界上最強大的市場。不過，我們在SEC的職責是幫助確保我們仍然實現我們使命中規定的公共政策目標。

同樣，「在動態社會中，任何監管都不能是一成不變的。」

期待

在我結束之前，關於2022年的一些想法。

我們在2021年取得了良好進展，最終確定了一些規則並提出了許多其他規則。我們在SEC的代理規則列表中還有更多內容。[20]

我經常被要求在我們的規則制定議程上優先考慮剩餘的項目。我們甚麼時候投票？

從本質上講，這些問題更多的是關於排序而不是優先次序。機構成員正在努力提出建議。當他們和我的委員們認為他們已經準備好時，我們會將它們發布以徵詢公眾意見，並在適當的時候敲定項目。

該過程有意靈活；這是關於根據經濟分析和我們的法律權威以及從公眾反饋中學習來正確提出建議。我鼓勵大家在這些建議可用時權衡它們。下週，我們還將舉行公開委員會會議，敬請期待。

*

我只想對這個令人難以置信的機構說些甚麼。

自去年春天加入SEC以來，我對該機構工作的廣度和範圍感到震驚。我們監督100萬億美元資本市場的每一個角落——從股票市場到市政債券的所有部門，以及從會計和審計到披露再到基金管理的職能部門。我們機構近一半的人在我們出色的考核和執法部門擔任偵探。在幕後，有很多人讓我們的運營嗡嗡作響。儘管這種流行病帶來了挑戰，但所有這一切都能一一克服。

他們讓我很自豪能成為他們的同事；他們每天都在美國公眾面前做正確的事。我知道他們也讓鮑勃感到自豪。我很高興稱他們為戰友，並期待在2022 年繼續與他們合作。

謝謝你，我很樂意回答任何問題。

關鍵字：人工智慧、資本市場、金融科技、對沖基金、機構投資者、投資者保護、SEC、證券監管。